一季度业绩承压，边际向好确立

2020 年1-2 月份，全社会用电量同比下降7.8%，增速较上年同期下降12.3 pct，除疫情使得工业生产增速放缓外，还受到暖冬天气减弱供暖用电的影响。1-2月份，全国统计口径发电机组发电量为10,267 亿千瓦时，同比减少8.2%，增速相较上年同期降低11.1pct。随着复工复产的有序推进以及对冲政策措施的落地，全国日发受电量开始逐步增加，3 月17 日全国全口径发电量为179 亿千瓦时，较去年同期增长1%。主要电力公司一季报业绩预测见正文表格。

作为消纳优先级较为靠后的能源类型，火电出力空间受疫情影响大于其他电源。1-2 月火力发电量为7807 亿千瓦时，同比减少8.9%，增速较上年同期下滑10.6pct。1-2 月全国火电机组利用小时实现633 小时，同比减少97 小时，因此我们认为一季度主要火电企业收入端承压。截至2020 年3 月24 日，秦皇岛动力末煤（Q5500）平仓价一季度均值为559.48 元/吨，较2019 年一季度均值降低42.39 元/吨，火电一季度成本端改善显著，有望部分对冲收入端承压颓势，但多数火电公司一季度业绩存在较大下行压力。

水电：高基数下电量降幅较大，电价暂无下调风险

水电消纳优先等级较高，受疫情影响偏小。但受制于上年同期基数较高，1-2月水电发电量同比减少11.9%，降幅较大，我们对水电一季度经营情况亦难言乐观。电价方面，1 月份国常会提出降低制造业用电成本，但火电基准电价大范围下调的可能性不大，存在通过扩大市场化比例或增加折价幅度等方式，使跨省区点对网送电的水电站扩大让利的可能性。但截至目前，国家并未出台具体降价措施，因此水电一季度电价暂无下调风险。

投资建议

当前时点，我们认为具有一定逆周期性和防御性的公用事业板块有望走出较为稳健的行情表现，推荐业绩存在边际改善空间、估值处于底部的火电板块，个股方面推荐业绩相对煤价敏感性较高的华能国际和华电国际、估值具备安全边际的福能股份，建议关注煤炭运输成本有望受益于浩吉铁路建成而下降的长源电力。考虑到水电行业投资防御性，叠加大型电站投产周期将至的时间关口，推荐经营稳健、现金流充沛、具备较高装机增长空间的长江电力，同时推荐水电具备增长空间、火电有望盈利修复的国投电力。