事件：公司发布2025 年一季报，一季度实现营收64.2 亿元，同比下降8.1%;归母净利润4.44 亿元，同比下降1.98%;扣非后归母净利润4.37 亿元，同比下降2.91%。公司一季度业绩符合市场预期。

一季度营收下滑系利用小时下滑与电价下滑共同影响，新投机组与煤价下降抵消部分影响。

根据国电安徽公司，2025 年安徽省年度交易电价约413 元/兆瓦时，同比下降约23.3 元/兆瓦时。根据wind，安徽省2025 年一季度累计用电量同比+1.1%，而在2024 年安徽省内装机高增速下(14.7%)，在低用电增速与高装机增长下，2025 年一季度安徽省内火电利用小时仅为1145.5 小时，同比下降11.5%。公司于2024 年底实现新疆英格玛电厂2*66 万千瓦煤电双投，并受益于今年一季度秦皇岛港口5500 大卡动力煤价格持续下行(一季度现货煤均价721 元/吨，同比下降181 元/吨)，抵消部分火电利用小时与电价下滑对营收的影响。

安徽省内月度用电量或改善，二季度煤价弹性释放更充分。根据wind，安徽省2025 年1-2月、1-3 月累计用电量增速分别为-1.46%、+1.10%，意味着3 月省内用电量增速转正。我们认为1-2 月省内用电量增速下滑或与暖冬气候有关，冬季结束后，省内用电量或回到正轨，公司火电利用小时数或有明显改善。更值得注意的是，根据公司2024 年年报，其2024 年末燃料存货为9.2 亿元，较2024 年初增长49%，预计为公司在2024 年末购买较多库存煤有关。

而年初至今秦皇岛港口现货煤价持续下跌，目前已经跌到630 元/吨，较2025 年3 月31 日下跌35 元。考虑到公司煤炭库存周期，预计今年一季度业绩受到部分库存高价煤拖累，而采购的3 月低煤价或在二季度报表体现。

省内电力供需格局仍然紧张，新投机组贡献增量收益。公司为安徽省内最大的火电运营商，2024 年底占省内控股火电机组23.7%。截至2024 年底，公司在运装机1366 万千瓦，其中安徽火电1043 万千瓦，新疆火电264 万千瓦。在建装机210 万千瓦，其中钱营孜1*100 万千瓦煤电已于今年3 月30 日投产，预计在二季度贡献利润;在建安徽30 万千瓦风电以及新疆80 万千瓦光伏。预计公司参股的板集二期、神皖池州二期、国安二期、中煤六安电厂、安庆三期，合计250 万权益装机将于2025-2027 年陆续投产，持续贡献增量。国网安徽电力预计2025 年全省电力缺口超过2000 万千瓦，而安徽省已于2024 年12 月31 日开启电力现货长周期结算试运行，预计火电机组在紧张的用电格局与现货市场下或将受益。

盈利预测与评级：预计公司2025-2027 年实现归母净利润22.05、24.19、25.93 亿元，对应PE 分别为8、7、7 倍，35%分红假设下，2025 年业绩对应股息率4.5%，公司当前估值已处于历史较低水平，持续新投机组有望贡献增量利润，维持“买入”评级。